投资要点

业绩概览：营收稳健增长，Q2 利润降幅环比改善23H1：收入47.5 亿元（+7.9%），归母净利9752 万元（-25.9%），扣非归母7074万元（-37.3%）23Q2：收入23.6 亿元（+6.6%），归母净利6422 万元（-18.4%），扣非归母4549万元（-29.8%）

(资料图片)

业务拆分：人服市场结构性分化，中高端业务短期承压按业务：灵活用工43.3 亿元（+13%），占比91%，对应截至23H1 公司灵活用工在管人数达3.3 万人（环增+1179 人），H1 累计派出20.4 万人（同比+14%）；中高端人才访寻2.3 亿元（-38%），占比5%；招聘流程外包0.3 亿元（-47%），占比1%；技术服务0.2 亿元（+50%），占比0.5%；其他1.3 亿元（+19%），占比3%。

按区域：中国大陆35.2 亿元（+6%），占比74%；香港及其他海外12.4 亿元（+14%），占比26%，其中海外业务核心子公司Investigo 收入12.0 亿元，同比+16%，此前4 月披露的收购Investigo 剩余37.5%股权事宜仍在推进中。

盈利能力：宏观波动拖累毛利表现，环比改善趋势已然凸显H1 毛利率为7.6%（-2.3pp），净利率2.4%（-1.4pp），此外23H1 销售/管理/研发费率为1.9%（-0.3pp）/2.5%(+0.1pp)/0.5%（+0.1pp）。

其中灵活用工/中高端人才访寻/招聘流程外包/技术服务毛利率分别为6.2%（-0.9pp）/29.1%（-8.3pp）/16.2%（-13.2pp）/26.8%（+9.3pp）。

解读：受经济波动及招聘节奏影响，公司主要业务毛利率不同程度承压，此外毛利率较高的中高端人才访寻业务占比下降，灵活用工占比提升，拖累整体盈利能力表现。但分季度来看，Q1/Q2 毛利率为7.2%/8.1%，净利率为1.8%/3.1%，环比改善趋势已然显现，公司业务具有显著的顺周期特性，后续经济回暖业绩向上弹性较强。

持续看好：科技赋能强化生态建设，增持亦庄国际加码区域布局面对外部经济波动，公司持续完善“技术+服务+平台”的全产业链生态模式，优化客户结构。23 年上半年公司技术总投入超 1 亿元，同比+ 31%，其中约 42.5%用于内部信息化建设，57.5%投入数字化产品开发与升级。截至23H1 公司通过各类平台触达各类客户约3.1 万余家，同比+47%；运营招聘岗位约17.6 万个，同比+ 131%；链接生态合作伙伴 约1.2 万家，同比+42%。此外23H1 公司产生服务费收入的客户共4457 家，国内客户中外资/合资企业、民营企业、政府机关/国有/事业单位收入占比分别为25%、63%、13%，其中民营企业占比较22 年全年维度提升6pp。

此外，公司拟使用自有资金 3334 万元收购控股子公司亦庄国际4.5%股权，预计持股比例将提升至72.5%。目标公司2022 年/23H1 营收分别为8.2 亿元/3.4 亿元，净利润为7410/3056 万元，以22 年利润计，对应收购PE 约10 倍。本次交易有利于进一步绑定核心员工、强化区域垂直战略。

盈利预测与估值

科锐国际作为人服行业领军公司，在三大业务稳健发展的基础上，积极布局科技提效数字化转型及海外业务的拓展，预计将呈现新的成长动力。考虑到外部宏观环境波动及下游客户招聘需求逐步释放节奏，我们适度下调盈利预测，预计23/24/25 年公司归母净利润分别实现2.8/3.5/4.5 亿元，同比-4%/+24%/+30%，公司当前市值对应23-25 年PE 分别为23X/18X/14X，维持“买入”评级。

风险提示

行业竞争加剧；人员流动率高；规模扩大的潜在管理风险。